资管产品嵌套与金融机构资金池模式运作、承诺刚性兑付的关系
资金池模式运作是金融机构资管业务风险的起点。
资管产品的资金池式运作,指的是资管业务具有滚动发行、集合运作、分离定价特征,滚动发行的意思是:资管产品不断发售,用后投资者的资金来兑付前投资者的本金和收益。集合运作的意思是:不同资产管理计划进⾏混同运作,资⾦与资产⽆法明确对应;分离定价的意思是:由于不能实现资金和资产⼀一对应,单个理财产品⽆法实现成本可算、风险可控,⽆法进⾏估值和测算投资收益,资管产品⽀付给客户的收益也是按事先约定的预期收益率兑付。
资金池模式的典型特点是用募集的短期资金投资长期资产,即存在期限错配;因此必须滚动发行,用新募集的资金兑付给旧的投资者。
滚动发行、集合运作、分离定价三者关系是:滚动发行、集合运作是资金混同的原因和过程,分离定价是资金混同的结果。滚动发行,导致投向相同资产、但阶段不同的资管产品之间混同;集合运作,导致投向不同资产的资管产品之间混同;分离定价是资金池运作的结果,即指资产管理计划在开放参与、退出或滚动发行时未进行合理估值,脱离对应资产的实际收益率、净值。
因为资金混同,所以投资者的财产与合同约定的所投资产没有一一对应,投资者拿到的只是在合同之前就确定的预期收益,而不是所投资产的实际经营收益。资管产品投资失败的风险不是由其投资者承担,其投资成功获得的超出合同约定的预期收益也不是由投资者享受。
金融机构只有刚性兑付,才能保证资金池业务的继续经营。资金池业务经营像银行吸收存款、发放贷款的业务类似,和银行一样拥有脆弱的资产负债表,却不受银行业监管体系的监管。因为资管行业是都是表外业务,没有准备金和资本充足率的要求,往往将过多的资金投放出去,增大了风险。
因此资管行业的资金池运作模式对现金流有着迫切需求,急需不断滚动发行,吸引资金,填补到期债务。如果金融机构没有刚兑承诺,那么投资者就要直接承担资管产品所投资产经营失败的风险,就会打击投资者投资的积极性。
因为投资资管产品不再是高于利率且保证刚兑的稳赚不赔的投资了, 投资者投资资管产品的数量将急剧减少。一旦投资失败的风声出来,该金融机构声誉受到影响,投资者会纷纷将资金投资到其他金融机构去。而该金融机构就丧失了像源头活水一样不断涌入的现金流,就无法偿还即将到期的债务,面临倒闭的风险。
嵌套放大了资管业务的风险。
嵌套有如下四个功能:第一,资管产品有汇集资金功能,能让众多自然人投资者突破合格投资者的门槛,突破私募的限制,投资高风险资产,使得投资者承受风险能力与其实际承受的投资风险不匹配。第二,特定资管产品有扩大投资范围的功能。
有一些资管产品可以投资非标债权、未上市公司股权,如私募基金、券商定向资管、信托计划、基金子公司专户等,而银行理财中的普通个人理财投资范围受到了比较多的限制。这使其有通过嵌套,绕过监管进行投资的动力。
第三,资管产品有加杠杆的功能。资管产品既可以设置结构化产品融资,也可以举债投资,加大杠杆。第四,资管产品具有投充当投资主体、隐藏投资者身份的功能。资管产品可以作为一个主体投资其他资管产品,甚至可以开立证券账户。
依据中证登《特殊机构及产品证券账户业务指南》规定,证券投资基金、资产管理计划、信托产品、保险产品、银行理财产品等依法设立的证券投资产品可以开立证券账户。新修订业务指南明确了商业银行理财产品可以作为委托人开立基金公司特定客户资产管理计划专户、证券公司定向资管计划专用账户等证券账户。
在机构监管体制下,不同监管机构之间信息并不畅通,加大了监管机构对最终投资者和底层资产识别的难度。
