中国的垄断企业太少

2017-12-10 - 垄断企业

    ——国家外汇局不久前给瑞士信贷增加了 2亿美元的QFII额度,使之从 3亿美元上升至 5亿美元,作为QFII中的第一集团军,瑞信在中国内地资本市场的运作正日渐深入。

近日,瑞信中国区证券研究部主管陈昌华在接受本报记者采访时表示,他对内地股市未来发展感到乐观 本期访谈人物:陈昌华 陈昌华,瑞士信贷第一波士顿中国研究主管。自1991年从事证券业以来,陈昌华曾先后在汇丰证券、百富勤证券、金英证券和瑞银集团任职,于1998年、2001年、2002年及2003年被《亚洲货币》杂志(Asi-amoney)评选为最佳中国分析师之一。

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    成交额将增3倍 记者:对中国内地的股市您有什么看法? 陈昌华:根据我们的计算,中国内地资本市场于2010年的总市值将达到18760亿美元,较2005年的4020亿美元增长逾4倍,而市值占国家GDP的比例也将上升至50%。

2005年底,内地股市市值仅占国家GDP的18%,远远低于85%的国际平均水平,甚至低于大多数新兴市场。瑞信估计,由于大型H股和红筹股双重上市的数目将会大幅增加,期间A股市场的集资额将达930亿美元,相当于新增市值的7.

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5%。到2010年,预期A股的年成交额将增长逾3倍,达到13130亿美元。 促成上述增长的一个重要因素,是内地在海外上市企业的回归。

海外上市的内地大型企业很有可能于未来五年在内地寻求上市,以回应内地投资者参与内地大企业的需要。市值超过30亿美元的内地大型企业有53家,其中29家只在海外上市。若全部公司都在A股市场上市,那么,根据当前的估值计算,内地股市的总市值将增加7310亿美元,超过目前上海及深圳证券交易所的总市值。

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记者:您怎么评价内地资本市场的大环境? 陈昌华:尽管中国内地资本市场急剧增长,资金不断流入,但内地证券公司和会计师事务所仍须加强建设。

另外,从监管角度来看,股票衍生工具的发展、对外资进一步开放市场、本地机构投资者的发展以及开发衍生工具的能力,都是需要考虑的重要因素。特别是会计师事务所的市场集中度应大幅提高。

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目前,内地证券公司的规模太小,而且对外资比较封闭。相比国外市场上合资证券公司较普遍的情况,国内应该多建立合资的证券公司,特别是有银行参股的证券公司,可以更大化地利用双方客户资源。 市场需要成熟的投资者 记者:瑞信目前看好A股哪些板块? 陈昌华:经过自2005年7月以来的复苏,目前A股市场价格其实已经比较高了,但A股市场中的潜力板块还可挖掘。

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比如银行股和钢铁股,A股的市盈率就明显低于H股,像宝钢的低市盈率就很有吸引力。

而有色金属的风险则较大,容易受国外市场波动影响。在原材料行业中,我宁愿投资水泥,因为内地具有水泥定价权。 我看好那些盈利预期能在未来得到调升的股票。例如在石油行业中的石油服务业,以及交通运输业中的一些公司。

记者:您认为内地消费类股票、金融股与航空股的市盈率应该在多少左右为好? 陈昌华:对于现在受到市场追捧的一些股票,我持谨慎态度。虽然消费行业确实有着强劲的发展基础,但三、四十倍的市盈率就显得太高了。

而航空股作为典型的周期型股票,其竞争一直很激烈,长期的现金回报能力差。 总体上,我更看好市盈率较低的价值股,如宝钢等;从行业看,电信、交通运输、石油服务等行业。

但是,对于那些由实力较弱的会计师事务所审计的上市公司,投资者宜保持警惕。 记者:上半年,内地的基金投资收益巨大,你认为这一状况今后能持续吗? 陈昌华:内地的基金经理水平不差,最大问题是内地评比压力大,即短线操作压力。

我有位基金经理朋友告诉我,他的一个客户过一两天就要问股票怎么样了。由于客户没有真正长期投资概念,造成了基金经理做得很辛苦。海外基金投资理念不是今天买的股票明天就期望涨。不同类型的基金也不同,但投资者可以选择,如投资对冲基金短时期有结果;而一些退休基金,其投资的企业股票可能半年、一年内都没有表现,但如果坚信认为企业价值被低估了,应持有不应卖出,这在内地很困难。

内地基金有点像海外的互惠基金,买的多是小股民,看的是短线,涨时拼命跑进来,一跌就撤退卖掉。

这给基金经理的运作带来困难,因而互惠基金赎回压力就大。投资人的短线心态让基金经理行为短期化,内地基金要发展离不开成熟的投资者。 垄断行业未必能赚钱 记者:近来有两则重要消息跟垄断有关。

首先,《反垄断法》草案如期出现在十届全国人大常委会第二十二次会议上。与之相应,在今年前五个月中,虽然全国工业企业利润增幅达25.5%,但是,80%以上的新增利润都集中在石油、电力、煤炭和有色金属等五个行业,垄断行业是否是内地股市最大的卖点呢? 陈昌华:过去几年中,国内外不少股评家和分析师都十分看好内地的垄断行业,如电信、石油和银行等,特别是其中的龙头企业。

从股价表现看,这似乎没有什么大问题,但是否身处行政垄断行业的龙头企业,就一定是好的长线投资对象呢?未必。市场垄断只是影响企业盈利能力的一个因素,但未必是最重要的因素。 记者:垄断难道不能产生超额利润吗? 陈昌华:在传统经济学关于企业垄断利润的理论中,一个最重要的假设是:企业能以操纵产量的方式影响产品价格,实现利润最大化。

但在中国,这个假设对很多所谓垄断企业并不一定成立。 先看石油、煤炭等资源类产业。

这些产业的特点是特大型国有企业都“无偿”拥有资源,这也是它们广受批评的主要原因。但实际上,这些企业对产品的定价权非常有限。 以石油为例,虽然中石油、中石化和中海油垄断了内地的石油生产,但因为内地的原油需求太大,越来越依赖进口,内地的原油价格与国际水平早已基本接轨。

过去几年,内地的石油公司赚了很多钱,但主要原因是国际油价从1989年初每桶10美元的最低点上升到了现在的每桶60美元左右。

在这一过程中,内地的石油公司并没有因为其在内地的垄断地位而有实质上的定价权。因此,如果影响国际油价的因素改变,内地石油公司的盈利能力便会大幅下降。 对内地的石油公司来说,另一个影响其盈利的因素是石油产品价格。

但实际上,因为内地油品价格“倒挂”,他们在这一领域是亏损的。其中的主因在于,内地的石油产品价格是由国家决定的———除了企业利润,通胀和民生可能是政府更关注的因素。 中国的垄断企业太少 记者:是政府限制了垄断行业的定价权吗? 陈昌华:是的。

任何一个企业,如果市场垄断地位是从政府手中得到的,他们亦将不得不承担一些政府赋予的“义务”。“世界上没有免费午餐”,从长期投资的角度看,投资于国有垄断企业究竟是否得不偿失,是一个较难说清楚的问题。

垄断性企业“权利”和“义务”的矛盾,在第二类垄断行业,即公用事业(包括电信、电力、公路和港口等)中表现得最为突出。一般来说,在这些产业中,企业市场进入受到非常严格的限制,但产品定价亦然。

比如,很多投资者都十分看好内地的港口企业,因为他们不但具备天然垄断优势,更得益于内地进出口的高速增长。但是,人们往往忽略了,内地的港口服务定价在很大程度上受到政府严格管制。

特别是很多地方政府在与邻近港口的竞争中,往往要求港口定价低一点,以吸引货流。因此,很多港口的垄断地位不能反映到企业利润中。比如说,内地港口行业龙头上港集箱2005年度的净资产回报率只有约10%,不算很高。

实际上,以我的经验,真正有价值的市场垄断地位,往往不是由政府授予而来,而是由企业在激烈的市场竞争中击败对手而获得。通过完全市场竞争的这类企业在市场进入中没有受到政府太多的照顾和保护,因此在产品定价上,政府对他们进行干预的空间也比较少。

假如他们是私营企业而不是国有企业的话,就会更好。在现阶段,内地的这类企业通常还在萌芽阶段,但已初露端倪。一些企业2005年的净资产回报率保持在20%以上,远高于很多垄断性企业。

当然,不能否认,他们的盈利总水平还比较低,不能算是大公司。 因此,从投资者的角度看,内地并不是垄断性企业太多。相反,以市场行为得到垄断地位的企业实在是太少了。   

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