城投债刚兑料难持续 城投债:刚兑信仰依然坚挺

2018-10-31 - 城投债

一级市场火爆,二级市场也同样热闹,城投债年内收益率波动下行态势明显。数据显示,从年初到3月中旬,1年、3年、5年、7年、10年期AA 级城投债分别下行了36BP、25BP、20BP、26BP、21BP;4月信用风险引发流动性风险后,信用债二级市场收益率快速向上,但后续市场情绪恢复较快,5月份收益率重新转为下行,截至5月31日,城投债二级市场收益率由最高点下降约30BP;而继6月初的窄幅震荡后,6月下旬收益率再次快速下行,全月5年期AA 、AA、AA-级城投债收益率分别下行16BP、12BP、24BP至3.

城投债刚兑料难持续 城投债:刚兑信仰依然坚挺
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65%、4%、4.88%附近;进入7月后,城投债配置需求加速释放,机构拿券力度加大,收益率也进一步下行,7月以来1年至10年期AA 级城投债整体下行幅度在10-26BP左右。

信用利差方面,年初以来城投债与国开债利差走出新低;与此同时,因城投债受到违约风险的冲击小于产业债,城投债收益率下行幅度大于产业债,由此城投债与产业债利差明显走低甚至为负。据民生证券数据,3年期AAA、AA 、AA级城投债信用利差年初以来最低达到54BP、70BP、83BP,分别收窄3BP、6BP、13BP;5年期对应城投利差年初以来最低达到15BP、29BP、68BP,相比年初压缩了3BP、9BP、20BP;此外,3年期AA 、AA评级城投债与产业债利差始终为负,AA评级利差最低达到-45BP,5年期AA级城投债与产业债利差最低达到-40BP.

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刚兑“金身”暂时难破

今年以来,信用风险频发,违约事件不断,与对产业债的全面规避相比,市场机构对城投债仍青睐有加,或许主要归因于其眼下难得的“避险”特征。一方面,城投债隐含政府信用的担保,在地方债务置换的光环笼罩下,城投平台系统性风险短期有所缓解,“刚兑金身”短期难以打破;另一方面,在经济增速疲软及信用违约事件频发的背景下,城投债流动性仅次于利率债品种,而收益率又比政府债券甚至一般产业债要高,成为低风险偏好者的投资首选。

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总体而言,良好的资质和较低的风险,使得城投债一二级市场备受追捧,年内配置需求明显提升。

WIND数据显示,今年上半年地方政府债券发行规模达到3.5万亿元,逼近去年全年地方债3.8万亿元的发行规模,其中置换债券发行规模近2.7万亿元。在市场人士看来,伴随债务置换的持续推进,地方政府财政压力得到缓解,债务成本有所下降,有利于缩小城投债的偿付风险敞口,从而降低了投资者对存续城投债违约的担忧,也一定程度上缓解了公开市场债务到期的再融资压力。

值得注意的是,在今年以来评级下调潮汹涌的同时,城投债评级调整也基本是以调高为主。据招商证券数据,二季度城投债共有71只债券主体评级和展望被评级公司上调,其中有69家主体评级被上调、1家评级展望被上调,还有1家评级展望和主体评级均被上调。其中地方经济上行、财政收入增加及政府大力支持是发行人评级上升的重要原因。

业内人士普遍认为,目前来看,出于维护地方政府信用、避免城投债违约大幅提高地方融资成本等因素考量,地方政府保刚兑意愿仍强,尤其在“14北山宣化债”、“14海南交投MTN001”提前兑付终止后,市场在产业债的排雷焦虑中再度重燃信仰,对于城投债品种的配置评级偏好有所下移,期限有所拉长。(城投发债合作请添加微信476353122)

据中信建投证券透露,从近期各类银行调研中了解到,无论是信贷还是银行自营及理财风险偏好均有所下降,而对于城投由于风险认可度较高,目前还未对评级给予普遍限制。这给予了低评级城投及部分高区域利差城投下一步的投资空间。

后续分化难以避免

市场人士认为,在经济增速将呈“L”型走势的背景下,叠加债务置换的支撑,城投债“金边”光环短期犹存,仍是防风险策略的配置佳地。但后续“金边”效应将难再普照全体城投债,投资者需要在分化中寻找安全边际,并防范后续可能出现的信用风险和估值波动风险等。

开源证券表示,目前城投债整体系统性风险依然较小,信用风险可控,但供给量上升、估值优势缺失以及区域经济、财政状况日益分化与地区收益率区分不足的背景下,结合目前市场对于城投平台可能存在“契约精神”问题的担忧,城投债投资存在较大的估值波动风险。

开源证券进一步指出,政企分离的必然趋势、地区经济下滑不断增加地方政府或有负担,不仅城投公司自身资质下滑,同时地方政府能够提供的资源也越来越稀缺,不同地区以及同一区域内城投公司的资质分化更加明显。“对于城投债的投资,我们认为相对价值为历史最高时期,但需要在分化中寻找安全边际,为惯有的‘政府信仰’提供支撑。”

此外,结合今年发生的北山宣化、宁夏交投、海南交投等事件,招商证券认为,城投转型与债务置换将增加城投债投资的不确定性。此外,地方政府并未对提前履行债务所需要满足的债权人利益作充分估计,公募债债券持有人数量众多,且债券存在二级流通市场,债券交易价格存在估值和波动。

综合机构观点来看,短期内,考虑到地方积极财政政策的扶持,平台债偿债能力有所提升,城投债仍然是安全性较高的品种,可适当降低评级、拉长久期,建议布局区域经济发达、发债资历良好、安全边际较高的融资平台,同时需防范交叉违约。

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