跨境并购条例 从中铝入资力拓案例看资源类跨境并购:提高博弈能力

2017-07-13

近年来,随着中国经济的发展,越来越多的中国企业去海外投资和收购,其中很大部分是在资源业,包括能源和矿产。中铝入资力拓的案例无论从规模还是从行业乃至政治影响来说,重要性都首屈一指,各界对此案例也有过大量论述。

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从此案例中可以体会到,资源类的跨境并购涉及产业、金融、政治等多方面,相关利益群体众多,博弈极为复杂,而中国企业的交易对手往往具有更多的博弈经验。所以,中国企业需要采取极为审慎的态度。

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有时,博弈甚至可能在中国企业没有意识到的时候就开始了。

一个最近的例子是力拓从今年年初开始寻求出售它在加拿大的铁矿石业务。据称已有黑石、嘉能可等公司表示了兴趣。日前国外媒体报道,五矿集团高管表示正在考虑参与竞购;而五矿集团迄今尚未有明确表态。其实在竞购博弈中,买家过早地表示意图往往是不利的,只能起到为卖方“抬轿子”的作用。

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尤其是近年来许多外国公司出售资产时希望引入中国公司竞购,因为中国公司往往愿意支付更高的价格。因此,中国企业在此类交易中应尽可能地保密。考虑到被不同解读的可能,不予置评往往是对敏感问题最稳妥的回应。

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中国矿企在资源业的海外投资中,还要注意应该以投资收益为主要考虑因素,不应过多地夸大这类投资在国家安全方面的意义。中石化董事长傅成玉在评论其海外投资时就曾说过,“我们的投资并不是中国需要油。”中石化海外一年总共生产石油230多万吨,真正自己代理的只有120万吨左右,即使自己代理的也不是100%运到国内。

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傅成玉说:“石油是一个公开的市场,只要有钱就能买到,我们投资是为了赚钱。”这表现出一种冷静务实的态度。

还是以力拓想要出售的加拿大铁矿石资产为例。即使它被中国企业收购,如果出现对中国国家安全产生影响的状况,所有权并不一定能保证中国企业能继续控制此资产,更不能保证其产出能运回中国;未经任何兵棋推演而对这类收购寄予过高的国家安全方面的希望是不明智的。一般而言,考量这类收购还是应该回到经济基本面,而不要根据潜在的国家安全方面的作用心甘情愿地支付所谓“中国溢价”。

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还有一种说法认为,资源类收购应考虑其对国家经济安全的好处,因为它有利于规避资源价格不断上涨的不利影响。但是,如果我们讨论的资源像傅成玉所说的石油一样具有公开活跃的市场,这种好处本质上还是经济和财务上的;而且在资本市场上,资源类公司的股价一般已经反映了市场对相应资源将来价格的预期,也就是说以这样的股价收购资源类公司,已经在为市场预期中的资源价格上涨买单。

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另一方面,这类收购通常可能有两种合理的原因。首先,如果我们有理由认为,资源价格将高于市场普遍预期,或者我们能挖掘出别人所不能挖掘的价值,收购就是合理的。

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其次,即使没有对资源价格走势更为乐观的判断,从分散风险和资产配置的角度,将一部分资金转为资源型资产也很可能是合理的,但如果为此支付高昂的溢价就未必明智了。

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中国企业在海外的资源类投资还应考虑资产质量的因素。资产质量往往是一个令人纠结的问题:一方面,优质矿业资产大都已由他人拥有并开发,除非出现重大异常事件,中国公司难以获得这类资产(2009年初力拓的财务困境给了中铝这样一个机会);另一方面,非优质资产的投资和开发往往包含了巨大的风险。

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仍以铁矿石行业为例。澳大利亚的铁矿主要有两种,赤铁矿和磁铁矿。其中赤铁矿一般只需通过轧碎及筛选就可提供给钢铁厂,开采成本较低,投资回报快;澳洲矿业巨头必和必拓和力拓开采的都是这类赤铁矿。相比之下,磁铁矿含杂质较多,在轧碎及筛选后必须经过研磨及提炼,才能制成钢铁厂能用的矿砂;所以,开采磁铁矿需要建设相应的设施,投资大,成本远高于赤铁矿。

但是,在拿不到赤铁矿的情况下,中国企业纷纷选择参与磁铁矿。遗憾的是,很多中国企业对开采澳洲磁铁矿的成本(包括当地的环保和劳工法律的要求)估计不足,从而遭受了严重的损失。

因此,中国企业在进行资源类的海外投资时,应提高自身的交易执行和博弈能力,以加强可行性分析和风险控制。

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